摘要：科创板的创立成为中国资本市场里程碑式的大事件。科创板旨在补齐我国资本市场服务科技创新的短板，为科技型企业提供了融资渠道和融资平台，但是近年来，很多科创板企业股票发行价格定价过高，股价破发的情况屡见不鲜，科创板股票总体价格不断下跌，根本原因就是市场把融资者和投资者的利益割裂开，股票市场不是零和游戏而是帕累托改进，充分关注投资者利益，可以有效避免科创板股票价格下跌风险。文章首先阐明了股票市场建立的初衷，其次说明了企业的股票发行应该是帕累托改进，接下来指出了科创板成立的意义与下跌风险问题，进而提出了相关的建议，为促进我国科创板市场的稳定与繁荣发展贡献力量。
关键词：科创板,帕累托改进,投资者利益,投资者保护
一、股票市场建立的初衷
股票最早出现在荷兰，距今已有将近400年的历史，它伴随着股份公司的出现而出现。荷兰建立的东印度公司是做海上贸易的，所面临的风险大，经常会因为海上风浪以及海盗的袭击导致亏损，于是发起了众酬，荷兰发行股票是为了支持海运。17世纪末到19世纪中，英国爆发了资产阶级革命，大机器生产代替手工业生产，革命迅猛崛起从而导致商品经济的大发展，工业经济飞速发展，由此出现了巨量的原材料和产品运输问题，亟待解决。这引发了交通运输业的巨大变革和筑路狂潮，那么修建铁路的资金从哪里来？铁路公司通过发行股票来筹集资金。东印度公司发行股票是为了支持海运，铁路公司发行股票是为了支持交通运输业，从荷兰和英国的例子可以看出，股票市场建立的初衷是支持科技创新，为科创企业的融资提供渠道。
1990年，股票的出现适应了我国市场经济的发展，为了给股份制公司提供融资，扩大了融资平台，随后上海证券交易所和深圳证券交易所也相继宣布开业，为了让市场更加规范，在1992年中国证券监督管理委员会成立，这也标志着我国的股票交易逐步走向正规化。我国也逐步建立起多层次的资本市场，尤其是创业板、科创板和新三板，特别注重对科技型企业的融资，但是科创板建立之初的效果并不理想，比如取消了23倍市盈率的限制，且上市的前5个交易日内，股价不设涨跌幅限制，这体现相比主板来说科创板的波动区间更宽、风险更大，科创板股票下跌风险加大，损害了投资者的利益，导致很多的投资者离开科创板。
二、企业的股票发行应该是帕累托改进
（一）帕累托理论
帕累托改进指的是一项政策能够至少有利于一个人，而不会对任何其他人造成损害。帕累托最优就是上述一切帕累托改进的机会都用尽了，再要对任何一个人有所改善，就不得不损害另外一些人，达到这样的状态就是帕累托最优。帕累托理论在科创板最直接的体现就是IPO习惯性定价过低，很多新股出现抑价，出现抑价的原因很多，著名的赢者诅咒理论认为由于信息不对称，投资者被分为掌握信息的投资者和未掌握信息的投资者，掌握信息的投资者往往能利用其信息优势购买到具有投资价值的股票，而未掌握信息的投资者只能根据其他主体的行为作出判断，最终购买到不具有投资价值的股票。由于股票发行人需要吸引未掌握信息投资者的投资，因此不得不降低新股发行价来弥补未掌握信息者所承担的风险来确保发行的顺利进行。依据信息不对称理论解释，由于发行者、承销商投资者间拥有不同的信息，如承销商具有的信息优势将会给投资者购买IPO股票带来风险，IPO抑价就是对因不对称信息带来风险的补偿[1]。IPO抑价考虑了投资的利益，考虑了因为信息不对称而给投资者的风险补偿，股票市场不仅可以使融资者筹集到资金，而且充分关注到投资者的利益，使投资者获得收益，IPO抑价符合帕累托改进，是一种良性的循环。
（二）股票市场与期权期货的区别
期权与期货属于衍生金融工具，期货市场是由买方和卖方通过交易所进行交易的，买方和卖方通过期货合约达成交易，约定在未来某个特定时间以特定价格交割一定数量的商品或者金融资产，存在买空和卖空，风险大。期权分为看涨期权和看跌期权两种，期权市场上，期权合约是交易的基本单位，投资者可以买进或卖出期权合约。与期货期权相比，股票市场不是零和游戏而是帕累托改进，充分关注投资者利益，可以有效避免科创板股票价格下跌风险。
三、科创板成立的意义与下跌风险问题
（一）科创板成立的意义
科创板的全称是科技创新板，科创板也被称为中国板的“纳斯达克”，是专门为创新型和科技型中小企业服务的板块，主要是中小企业的专业化市场，重点聚焦于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保、生物医药这6大行业，主要面向的是虽然没有进入成熟期但具有成长潜力的中小企业，2019年7月22日，首批科创板的股票在科创板挂牌交易，这代表了中国市场的改革风向标，以注册制为主要特征的“中国纳斯达克”正式走上了历史舞台。
我们逐步意识到在科技创新领域的不足，还有很多“卡脖子”的关键技术问题没有突破，科技创新显得尤为重要。对于科技创新型企业来说，前期的研发投入大、技术更新快、回报周期长并且更需要资本来满足发展，科创板的正式出台为科技创新企业提供了融资平台，这也符合我国科技强国的战略发展。在科创板设立之前，很多的科技企业只能采用债务性融资的方式，融资的金额有限，融资风险较大，科创板的设立从一定程度上缓解了科技型创新企业融资的困境问题。
（二）相关政策的不足
在主板上市的企业需要核准制，证监会不仅要对上市企业进行形式审核，而且还要进行实质审核，如企业的经营能力，财务状况，发展前景，而在科创板设立的企业引入了注册制，相比于核准制省去了繁琐的程序和提高了工作效率，减少了政府的干预，让市场决定资源配置，但是证监会不再致力于审核财务报表的真实性，有些企业为了达到科创板的上市条件会选择财务造假，增加了企业财务造假风险，忽视了投资者的利益，从而也损害了投资者的利益[2]。对于再融资实行的也是注册制，上海证券交易所审核，证监会负责完善再融资政策制度来提高科创板再融资的便利性。从科创板上市相关政策上看，为融资者提供了融资平台和提高了上市效率，充分关注到融资者的利益，相对地忽视了投资者的利益，割裂了投资者与融资者的利益，违背了帕累托改进理论，从而使科创板股票严重下跌。
（三）股票下跌的风险问题
在2021年第4季度，在科创板出现了大规模的新股破发，上市一段时间后的股票价格低于发行价，这不仅给发行者造成影响，也给投资者和承销商带来利益的损失。IPO破发屡见不鲜，IPO破发是指新股在二级市场的价格低于在一级市场中的价格，出现破发的原因主要是IPO以前的定价制度留给二级市场一定的炒作空间，而现在的定价根本不给二级市场操作空间，所以出现了破发，并且也出现了很多企业在上市之后减持的情况，在高价发行股票以后，大股东就将股票卖出，根据一组A股数据，A股80%的公司没有创造利润，仅2022年一年，大股东减持的金额就达到了5 670亿元，科创板企业也是如此，很多新股出现破发显示出市场对发行定价环节、减持套现规则的极度不信任，股票市场需要一次改革，杜绝以减持为目的的上市行为，比如可以增加“盈利未超过一定金额不准大股东和战略投资者减持”这样的新规，以形成上市公司为二级市场股东持续盈利的正向发展模式。
四、对策与建议
（一）目前的政策
目前，我国已经出台了相关的制度来规避这种现象来弥补制度的不足。科创板上市企业引入了证券保荐机构的“跟投”制度，“跟投”制度加大了保荐机构的把关责任。在“跟投”制度出现之前，很多的保荐机构出现“只荐不保”的情况，新股发行价格过高，融资者可以获得更多的资金，而承销商也会按照募集资金量来计算承销费用，对上市企业和承销商都是有利的，属于双赢，但是“跟投”制度的设立打破了这种现象，保荐机构要强制“跟投”股票，因为这种股票的存在，也会让保荐机构重新审视新股发行定价，如果新股出现破发，这也就意味着保荐机构也要跟着亏钱[3]。“跟投”制度的引进有助于进一步强化保荐、承销等市场中介机构的定价作用，以便形成有效的相互制衡机制。
分红制度，近期中国证监会也发布了通知，强调了对信息披露的监管，对于分红不达标的企业，要求上市公司详细说明原因，对于有盈余却不去分红，而去投资的企业也应说明原因，其次证监会加强问询制度，帮助投资者更好地进行判断。
新股IPO更加严格，为了防止企业通过IPO圈钱，证监会对新股上市严把关，让优质企业、有成长性的高科技企业上市，募集发展壮大企业的流动资金，为国民创造财富。控制发行股票的总量，不能无限制地发行新股，要让中国的股市健康发展。
（二）企业角度
保护投资者利益关系到上市公司的生存和发展，努力维护投资者的知情权、参与权、收益权，科创板企业通过发行股票获取了资金，有了新的融资渠道，对于投资者来说，投资是需要回报的，上市公司要通过创新不断地提升公司的经营业绩和盈利能力，从而提升公司的价值，并通过分红等方式积极回报给广大的投资者。这样才能使股市成为慢牛的市场，投资者不必太过考虑选时，只要投资者进入股市，投资者就可以获得利益。
新股破发的原因是估值过高，在制度方面，可以加强券商作为保荐机构在议价环节的作用，同时要求券商增加战略跟投比例，避免一级市场抬高市值交由二级市场接盘的现象。在配售制度方面，加强承销商定价权，在数量上补偿提供真实信息的询价对象，让制度与市场环境相互配适，使股票市场更加成熟。对上市公司严把质量关，股市进入了全面注册制时代，IPO条件的放宽不可避免[4]，出于对创新企业的支持，没有对这些企业设置盈利的要求，但这不意味着股市就不需要提高上市公司的质量了，因此，市场有必要对注册制下的IPO制度加以完善。
很多企业在上市时声称自己是中国最好甚至是世界最好的，但是在减持时没有创造相应的利润，很多企业上市的目的不是为了把企业做大做强，而是为了使股东获得大量财富，损害了中小投资者的利益。提高减持的要求，尤其是大股东减持，大股东、控股股东减持没有一个科学的依据，只是设置一个禁售期是远远不够的，作为减持的要求，可以把创造的利润和分红设置成一项指标，如果企业没有达到这个指标，仅仅凭借3年的禁售期不可以减持，还应该满足制定的其他指标。
（三）个人角度
对于个人投资者来说，他们缺乏投资的专业知识，政府部门应该关注投资者的情绪，对投资者进行风险教育，合理地引导投资者理性投资，减少投机行为的发生。根据投资者情绪理论，股价的波动与投资者的情绪是密切相关的，虽然科创板要求投资者需要两年的投资经验，但是也不能保证投资者的理性程度，因此需要提高投资者准入门槛，注重投资者的培养[5]。对于初步进入科创板或者抗风险能力较低的投资者，投资者应树立长期投资的意识，抵制投机行为。
科创50指数基金是由科创板50只市值最大、流动性最好的股票编制而成的，由50只成分股加权平均得出来的，它反映的是同期科创板整体趋势，风险较小，即使单个的公司股票价格下跌，但是由于占比较小，所以对于整指数的影响也很小，引导投资者投资科创50指数基金在一定程度上可以降低风险，并且它在短短的几年内，规模不断扩大，随后在2023年，科创50ETF期权在上交所上市交易，科创50ETF期权不仅仅丰富了科创板产品，还可以有效管理科创板股票下跌的风险，合理地引导投资者进行基金定投。
五、总结
目前，我国建立了多层资本市场，其中包括科创板、主板、中小板和创业板，4个市场相互补足，科创板的设立是我国资本市场里程碑式的大事件，是A股市场与国际化接轨的重要一步，并且推动中国证券市场向更远的目标前进。在科创板设立之前，很多的科技企业只能通过债务性融资的方式，融资的金额有限，融资风险较大，随着科创板的设立，企业的融资方式由债务性融资转换为权益性融资，不仅降低了融资成本，还拓宽了科创企业的融资渠道，极大地为融资者提供了便利。科创板市场极其不稳定，频繁出现暴涨暴跌的现象，究其根本是割裂了投资者与融资者的利益，把两者放在了对立面的位置，股票市场应该遵循帕累托改进，充分关注投资者利益，完善相关制度，极大地发挥科创板的作用，不断优化我国的资本主义市场。
参考文献：
［1］叶彦艺，许诺，杨晓光.招股说明书特质信息含量、注册制改革与IPO抑价［J/OL］.统计与信息论坛：1-14.［2023-10-13］.
［2］封文丽，吕佳垚.浅析科创板的交易制度［J］.海南金融，2019（8）：74-82.
［3］王俊，高晋阳.承销商跟投制度存在的问题及改进建议［J］.财务与会计，2023（14）：79.
［4］陈洁.科创板注册制的实施机制与风险防范［J］.法学，2019（1）：148-161.
［5］黄剑，林细雁，潘昌辉.科创板涨跌幅限制新规影响股价波动率吗［J］.金融经济学研究，2020，35（2）：18-28.
文章出自SCI论文网转载请注明出处：https://www.lunwensci.com/jingjilunwen/79754.html
