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摘 要：在我国产业结构转型升级和产业布局优化的发 展战略背景下，越来越多的行业和企业开始涉足并购业 务，并购贷款的发展在支持国家重点战略、推动化解产 能过剩的同时，也为助力企业转型升级，积极促进境内 企业“走出去”做出了重要贡献。依托并购贷款，商业 银行从单一的借贷融资向全面金融服务转变，除了向并 购方提供信贷融资外，还开展了投资顾问、财务顾问以 及资产管理等在内的投资银行业务，有力地推动了商业 银行综合化经营发展。随着贷款并购的不断发展给市场 注入新的活力的同时，我们也应关注企业贷款并购业务 的广泛开展给商业银行带来的一系列风险，这是因为企 业并购需要占用大量的资金，与此同时，商业银行的并 购贷款业务也越来越频繁，商业银行的并购贷款业务有 着金额数目大、贷款周期长等特点，因此，商业银行需 对开展的并购贷款进行风险管理与控制。基于以上背 景，本文从并购贷款的概念入手，深入分析了商业银行 并购贷款业务存在的主要风险，并提出了相应的防洪策 略和措施，以期提供借和参考。
一、并购贷款概述
(一)并购贷款的概念
据银监会《商业银行并购贷款风险管理指引》 (银监发〔2015〕5号，以下简称“5号文”)的规 定，并购贷款，是指商业银行向并购方或其子公司发 放的，用于支付并购交易价款和费用的贷款。所谓并 购，是指境内并购方企业通过受让现有股权、认购新 增股权，或收购资产、承接债务等方式以实现“合并 或实际控制”已设立并持续经营的目标企业或资产的 交易行为。并购也可由并购方通过其专门设立的无其 他业务经营活动的全资或控股子公司进行。
根据并购交易的类型，可将企业并购的方式分为 两种：资产并购、股权并购。其中，资产并购是指并 购方通过资产购买、置换等方式获取目标公司全部或 部分资产来实现并购目的的并购方式。股权并购，是 指并购方通过持有目标公司一定比例的股权，成为公司的控股股东或实际控制人的并购方式，包括受让现 有股权、认购新增股权等。其中资产并购的过程中主 要关注点是公司资产的价值状况和权益归属问题， 而股权并购更加关注公司的财务状况和经营状况。目 前，在我国资本市场上的公司信息的披露程度仍有待 提高，在没有掌握企业的全面信息、信息不充分、不 对称的情况下实施并购的行为存在着较大的风险。因 此，商业银行向实施股权并购的并购企业提供并购贷 款时，需要对这一并购行为的事前、事中、事后各个 阶段的风险进行充分预估，以免变成坏账给银行带来 损失。特别是当股权并购的被合并方是上市公司时， 更是将资本市场上的直接融资风险转移给信贷风险， 发放贷款的商业银行更加需要对发放贷款的风险进行 充分全面的预估。因而本文探讨的并购贷款均指股权 并购。
(二)并购贷款的特点
1.并购贷款的发放与并购双方的发展前景密切相 关。商业银行确定是否发放贷款时不仅考虑合并方 的经营状况、偿债能力，还会考虑被合并方的经营 状况、资产质量、盈利能力、自由现金流等各方面指 标，与此同时，还会考虑二者并购后能否实现企业的 预期目标和并购后是否能产生的协同效应以及预期产 生的收益。
2.还款来源不确定。并购贷款来源主要以并购目 标企业的未来经营收益为主要来源，但是，当并购目 标公司经营不善，其利润分红到期无法偿还足额借款 时，还款来源就还包括并购方日常的经营收益、目标 公司的资产或股权担保、并购方自身的资产担保及其 他合法收入。
3.贷款风险复杂多样。并购贷款的风险复杂多 样，在企业并购的各个环节存在不同种类和不同程度 风险。诸如并购目标选择风险、并购价值评估风险、 并购融资信用风险、并购整合风险等;并购贷款若是 涉及跨境交易的还涉及汇率风险、利率风险、国别风 险、资金过界风险等。因此，商业银行在发放并购贷 款时要谨慎考虑和识别并购中可能存在的风险，做好相应的风险管理与控制。
二、并购贷款业务的主要风险
(一)并购目标选择风险
根据并购双方的相关性和产业选择，并购贷款业 务分为横向并购、纵向并购和混合并购。其中，横向 并购的风险最小，这是因为横向并购是同一行业的处 于竞争关系的两家公司的并购行为，两家企业资源关 联度较高，后期整合难度小，是企业获取自身不具备 的优势资产、扩大市场份额、提高市场竞争能力的一 种高效快捷方式。纵向并购是上下游产品生产商或销 售商间并购行为。混合并购是指既非竞争对手又非 现实中或潜在的客户或供应商的企业之间的并购。 混合并购虽然有利于实现后续多元化经营，但两家 企业资源关联度较低导致后期整合难度大，整合不 当会造成合并后两家企业经营效率下降，经营成本 提高，从而影响日后偿债能力，对商业银行来说风 险最大。从产品生命周期来看，产品生命周期较短 的行业，产品更新换代的速度快，该行业的企业为 获取市场优势、抢占市场份额都会在产品更新上投 入较高的资金形成占用资金进而会影响企业的现金 流和资产负债比率，所以并购风险较高。从行业生 命周期来看，周期性行业的产品和服务的市场价格 受市场波动影响较大，并购风险较大。此外，行业 处于不同的生命周期阶段，行业发展空间不同，进 而企业会选择不同类型的并购方式，进而进一步给 企业带来不同程度的风险。诸如行业处于快速增长 期时，并购企业更多会选择横向并购，形成规模经 济，获得市场竞争优势。
(二)并购价值评估风险
并购价值评估即对标的物的估值与并购交易定 价，是并购交易价格确定过程中的两个环节。估值是 定价的基础，是并购双方价格谈判的主要依据。交易 价格是定价的结果，也是商业银行发放并购贷款数量 的主要依据。并购中的企业价值评估包括评估并购 企业价值、评估被并购企业价值、评估并购后整体企 业价值。在并购交易中，虽然目标企业价值评估上限 是对并购后企业产生的协同效应预期估值，但目标企 业的价值评估还受多种不确定因素影响诸如交易发生 的市场条件、谈判双方所处的不同地位等，因而对并 购价格的合理性判断难度较高。而并购方对目标企业 估值过高进而导致收购价过高最后会对并购企业的运营以及并购后的目标企业正常运营造成过重的资金负 担，影响其日后的盈利能力和偿债能力，进而对商业 银行贷款的正常收回产生不利影响。
(三)并购融资信用风险
即使在客户具有积极还款意愿前提下，并购贷款 业务仍属于银行授信业务中的高风险类型业务，这是 因为并购贷款的信用风险不易把控。首先，并购贷款 的还款来源依赖于目标公司被并购后的未来现金流以 及资产价值，以及并购方的自身信用风险以及风险保 障措施，这会导致商业银行贷款回收情况与并购交易 的实施情况、并购双方资源整合情况以及整合的协同 效应息息相关。其次， 一般商业银行实现在估算目 标企业并购后的预期收益和预计未来现金设置较多指 标，而其未来经营状况会受多方面因素共同影响，会 导致未来实际情况与估算情况出现较大差异，这些都 是商业银行回收并购贷款过程中的不确定因素。最后， 并购企业为并购交易进行融资时，融资方式和融资结 构多种多样，往往不仅包括来自银行并购贷款的间接融 资，还包括股权、债权等直接融资方式，如果企业融资 结构设置不合理，会造成企业资金成本控制不合理、资 源浪费等现象，不利于并购目标企业的正常运营，从而 对商业银行的并购贷款回收造成不利影响。
(四)并购整合风险
并购企业可以获得被并购企业的资产所有权、股 权和经营控制权后，要实现资源的整合，包括管理、 产品、市场、人才、技术等方面的整合，而不同企业 的经营管理体制、企业文化、市场定位等都有所不 同，因而存在着企业整合计划不能有效实施或实施不 到位的风险。如果企业资源整合失败，会造成企业资 源配置失当、管理政策混乱，对企业财务状况和经营 状况产生不良影响，甚至导致并购失败，给并购企业 和商业银行等各方利益相关者造成巨大损失。
三、并购贷款业务的风险防范措施
(一)选择优质贷款客户
首先，优先选择横向并购企业客户，横向并购是 竞争对手间的并购，资源关联度高，后期整合难度 小，进而并购风险小。谨慎支持纵向并购，预估整合 过程中产业链上下资源整合难度，考虑并购成功的可 能性， 一般不支持多元化并购。其次，积极支持弱 周期行业或产品生命周期长的行业，在宏观经济政策 没有重大变化的情况下，这些企业的经营状况和财务状况较稳定，受市场波动的影响小，对未来盈利状况 和现金流周转的可预测性较高。最后，积极支持并购 双方有过良好合作的项目，由于二者之前有过良好合 作，并购方对被并购方的管理、产品、市场、人力资 源、技术等核心资源有较全面的了解，对企业的实际 价值有较客观、准确的认知，降低了并购价格过高风 险和日后的整合风险，并购成功可能性较大。
(二)客观谨慎评价目标企业估值的合理性
并购双方对于并购价格都有一个自身所能接受 的上下限。其中，并购价格上限即为并购方所能支 付的最高价格，该价格不会高于并购方从并购活动 中所获取的经济利益。并购价格下限即为被并购方 所能接受的最低价格，也是被并购方在并购活动中 所能获取经济利益的临界值。在评估企业并购价格 时结合使用资产基础法、收益法和市场法三种方 法，首先以目标公司的净资产作为衡量企业价值的 标准，再根据收益法、市场法对目标公司的估值进 行调整，与此同时要考虑与目标公司在同一行业的 类似企业的市盈率、市净率等指标，从而确定合理 的目标企业的估值。
(三)密切关注并购融资方式及并购双方现金流
针对并购融资过程中产生的风险，商业银行应着 重关注以下三方面：首先，关注并购前被并购方的现 金流是否稳定，对于被并购企业的未来现金流的估计 应该结合该企业过往几年的财务数据指标和相同行业 同一类型企业的现金流情况进行综合考虑，缩小预测 数据与实际数据的差异。其次，关注并购方的综合现 金流情况、并购企业的经营状况、盈利能力、偿债能 力和自由现金流等指标数据，如果这些数据表现良 好，有承担并购失败风险能力，商业银行可以减少对 目标企业(被并购企业)的关注。最后，关注并购方 自有资金持有情况，确保自有资金的来源为客户真实 自有资金，而非来自其他金融机构的明股实债的融资 资金。
(四)监控并购整合进程，做好并购贷款的贷后 管理
并购贷款的还款来源主要来自被并购方和并购 方，因而需要密切关注两方的并购整合进程、经营状 况和财务状况，做好并购贷款的贷后管理，降低贷款 坏账风险。商业银行应重点关注以下几方面：首先， 应关注并购交易的实施进展，确认并购交易实际执 行、并购方对目标企业资产实施整合，评估整合协同 效应;其次，应关注并购双方治理结构、股东、高管 人员、生产经营变动情况，财务状况、分红策略等财 务政策变化情况以及并购资产运营情况，以及对并购 双方未来现金流稳定性的影响;最后，还应关注宏观 经济环境、宏观政策层面的变化以及关注被并购企业 授信额度是否纳入并购企业，以实现集中管控。
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