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摘要 ：2019 年 11 月，最高人民法院发布的《 全国法院民商事审判工作会议纪要 》(以下简称 《 九民会议纪要 》)第九十二条规定，不论何种形式的保底或刚性兑付条款均无效。但在该会议纪 要发布后，不断爆发的信托兑付危机使得刚性兑付问题引发了各界的强烈讨论，对刚性兑付的性 质认定、法律适用、责任承担等问题各地法院裁判不一。笔者认为在认定是否构成刚性兑付以及 各方当事人过错时，需运用穿透性审判思维认清案涉法律关系的实质，综合考量案涉交易结构的 主导者和受益者、信托公司是否具有多重身份、信托资金的最终流向、当事人的缔约目的和信赖 利益等因素。
关键词：信托纠纷,刚性兑付,《 资管新规 》,《 九民会议纪要 》
一 、问题提出
自 2007 年中国银行保险监督管理委员会颁布 《 信托公司管理办法》《信托公司集合资金信托计 划管理办法》，规定信托公司不能以任何方式承诺 信托资金不受损失，或者以任何方式承诺信托资 金的最低收益，到 2018 年中国人民银行、中国银 行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员 会、国家外汇管理局联合印发《关于规范金融机 构资产管理业务的指导意见 》( 以下简称《资管 新规》)， 详细列举了刚性兑付的情形并新增违反 相应条款的后果，对刚性兑付进行了全面规范。[1] 虽然监管部门对信托公司刚性兑付持禁止态度， 但鉴于资本逐利性、对投资者的门槛要求高、信 托产品的流通性差、信托公司自身掌握的高净值 客户少等原因使得刚性兑付仍屡禁不止，并逐步 演变为信托行业潜规则。监管的强烈禁止使得刚 性兑付的相关约定以愈加隐秘的形式出现，法律 层面对刚性兑付也无强制性效力规范去禁止，关 于刚性兑付的效力问题一直存有争议。在此背景 下，最高人民法院于 2019 年 11 月发布的《九民 会议纪要》，其中第九十二条规定了信托公司不论 以何种形式约定的刚兑条款均无效，受托人承担 与其过错相适应的赔偿责任。
《 九民会议纪要 》出台后，随着信托不断爆发 兑付危机而诉至法院，湖南省高级人民法院 ( 以 下简称“湖南高院 ”) 作出的 (2020) 湘民终 1598 号民事判决书，认定涉案《信托受益权转让协议 》 及《补充协议 》的约定属于刚性兑付约定，判决两协议无效。该判决一出，立即引起社会各界对信 托刚性兑付的讨论与关注。在此之前，新疆维吾 尔自治区高级人民法院 ( 以下简称“ 新疆高院”) 作出的 (2020) 新民终 114 号、119 号民事判决书， 同样认定信托收益权转让合同，其性质为保本保 收益的保底或者刚兑条款。后河北省高级人民法 院 ( 以下简称“ 河北高院”) 作出的 (2020) 冀 民终 753 号民事判决书，认定 78—4 号转让协议 含有保证本息的安排，应属无效，补充协议以及 《 收益权转让协议 》系为 78—4 号转让协议提供担 保，主合同无效，担保合同亦无效。上述判决均是 在一审法院认定涉案合同有效的情况下，二审法 院改判为刚兑无效。由此可以看出，各法院对刚 兑无效的认定标准看法不一。除此之外，在认定 刚兑无效的前提下，对基础合同的效力认定、责 任的承担等问题看法也不尽相同。因此，《九民会 议纪要 》出台之后，司法裁判观点并不统一，在 具体案件中如何认定是否构成刚兑、如何适用相 关法律法规以及认定刚兑无效后如何界定各方责 任，尚无定论，关于信托纠纷中“ 刚性兑付 ”问 题亟待厘清。
二 、司法实践中信托纠纷“ 刚性兑付 ”的认 定思路
( 一 ) 适用范围
《 九民会议纪要 》第九十二条关于保底或者刚 兑条款无效的规定，规定第七部分关于营业信托 纠纷案件的审理，即该条适用的前提是营业信托 纠纷案件，《九民会议纪要 》第八十八条明确了营业信托纠纷的认定标准，即信托公司以取得信 托报酬为目的接受委托人的委托，以受托人身份 处理信托事务的经营行为，属于营业信托。最高 人民法院在 (2020) 最高法民申 5362 号、(2020) 最高法民申 5363 号某银行与某信托公司合同纠 纷两案中，采纳了银行提出的案涉交易模式不属 于营业信托纠纷，不适用于《九民会议纪要 》第 九十二条的意见。因此，判断相关信托纠纷是否 适用《九民会议纪要 》第九十二条的规定，首先 要考虑案涉法律关系是否符合营业信托的特征。
( 二 ) 承诺刚性兑付的时间
从承诺刚性兑付的时间来看，对于在资管产 品推介销售阶段作出的刚兑承诺，认定刚性兑付 承诺无效基本已成为共识，无论是《资管新规 》规 定的第一种情形还是《九民会议纪要 》第九十二 条均予以规定，且相关判例也予以支持，如北京 金融法院在 (2022) 京 74 民终 415 、418 号营业信 托纠纷两案中，认定《信托合同》 中的赎回条款 系保证本金及固定收益的约定，根据相关规定， 含有保底或者刚兑条款的合同无效。
而对于事后刚兑的情形如何认定，《资管新 规 》第十九条规定的对保本保收益的承诺以及采 用滚动发行等方式或金融机构自行筹集资金偿付 或者委托其他机构代为偿付的方式均视为刚性兑 付，即《资管新规 》规定滚动发行、事后兑付仍属 于刚性兑付，应属无效，而《九民会议纪要》并未 予以明确区分，实践中尚有争议。
有观点认为事后刚兑应属无效，在湖南高院 (2020) 湘民终 1598 号案件中，法院查明双方当事 人于 2016 年签订四份《信托合同》， 于 2019 年签 订《信托受益权转让协议》及《补充协议》，结合 案件相关情况认定承诺刚兑的协议改变了基础合 同确立的权利义务关系。在新疆高院 (2020) 新民 终 114 号、119 号两案中，法院查明 2016 年双方 签订案涉《信托合同》， 2018 年双方签订《信托 受益权转让协议》，且 (2020) 新民终 114 号案件 中信托公司已向银行支付部分信托受益权转让价 款，新疆高院均认定案涉信托受益权转让合同性 质为保证本息固定回报、保证本金不受损失的保 底或刚兑条款。上述两个案件二审判决于《九民 会议纪要 》发布后，均属事后刚兑的情形，法院 均认为事后签订的信托收益权转让协议构成刚性 兑付，刚兑无效。
有观点认为事后刚兑类似于债务清算，是各 方当事人利益衡量后的合理商业判断，且能够化 解部分金融风险，稳定金融秩序，金融机构与投 资者事后达成的刚兑承诺协议，金融机构所应承担的行政责任不应传导至合同效力。[2] 在司法判 例中，虽未在信托纠纷案件中查询到相关观点， 但在证券投资基金回购合同纠纷中，上海市嘉定 区人民法院在 (2020) 沪 0114 民初 18234 号民事 判决中明确《资管新规 》旨在保障投资者合法权 益，防范系统性风险。案涉回购协议签订于基金 回赎阶段，系因投资管理公司无法兑付投资人的 基金份额赎回申请而订立，有别于在推介、销售 过程中为了诱导投资者而作出的保底回购条款， 可以视为投资管理公司在投资人客观上无法实现 投资目的时，双方达成的对投资人予以补偿的合 意，应属合法有效。
( 三 ) 监管意见的考量
湖南高院在 (2020) 湘民终 1598 号案中，将 上海银保监局出具的《上海银保监局关于回复长 沙中级人民法院征询函的函 》作为证据采纳，认 定该函系专业的金融监管行政机关出具，其具有 对金融机构相关违法违规行为予以认定并加以 处罚的职能，其对此作出的书面回复，是行政机 关对于该行为定性的权威结论。而最高人民法院 在 (2020) 最高法民申 5362 号、(2020) 最高法民 申 5363 号两案中则认定上海市银保监局《处罚决 定书 》并没有明确认定合同约定了保底或刚兑条 款。相较于《九民会议纪要 》主要从合同内容来 认定是否构成刚兑，其否定的是通过法律文件提 供刚兑承诺的行为，《资管新规 》则是全方位的禁 止刚兑，既禁止受托人通过资管协议或抽屉文件 承诺刚兑，也禁止在行为上实施刚兑。监管部门 与司法部门所处的位置不同，分析事物的角度也 不尽相同。对同一事实的民事责任认定，司法机 关在裁判时在参考监管部门的意见的同时，还应 根据具体案件情况进行客观中立的法律分析。
三、信托纠纷中“ 刚兑无效 ”的法律后果
( 一 ) 基础合同的效力
刚兑无效时是否及于基础合同，存在不同观 点。有观点认为刚兑条款无效不影响基础合同效 力，认为从现行法律上看，合同部分无效，不影响 其他部分效力的，其他部分仍然有效，刚兑条款无 效不应影响合同其他部分效力;另外，确认刚兑条 款无效是司法权对金融市场交易行为的干预，这 种干预应当是谨慎而克制的，不应扩大。[3] 否定刚 兑条款，肯定基础合同效力，符合市场规律和监管 要求。在湖南高院 (2020) 湘民终 1598 号案中，法 院认定双方当事人通过 2019 年签订的《信托受益 权转让协议 》及《补充协议》，改变了原 2016 年 签订的《信托合同》所约定的权利义务关系。而 信托公司作为原受托人因后续合同的签订受让了信托利益并承担了信托计划所产生的全部风险， 使案涉财务公司从《信托合同》 中抽离出来。 法院认定前述转让及补充协议名为信托受益权转 让，实为保本保收益的承诺安排，属于刚性兑付的 约定，认定两协议无效。
有观点认为委托人通常基于刚兑条款才会进 行投资，刚兑条款属于目的及核心条款，[4] 不能 成为具有相对独立性的合同无效部分，刚兑条款 无效将导致资管产品合同整体无效。在新疆高院 (2020) 新民终 114 号及 119 号两案件中，同样认 为受益权转让合同并非独立存在，而是与信托合 同一起构成双方当事人对信托单位相关义务的真 实意思表示，应属无效。
( 二 ) 过错的考量
根据《九民会议纪要 》的规定，刚兑无效后 受益人有权请求受托人对其损失承担与其过错相 适应的赔偿责任。对于其中的过错如何判定，具体 指哪种方面的过错，司法实践中主要从以下两个 方面进行考量：一是双方当事人对签订刚兑协议 的过错，受托人作为专业的投资机构，向委托人 承诺保本保息，存在过错，委托人作为合格投资 者，为追求高额利息，与受托人签订含有刚兑条款 的协议，也可能被认定为具有过错。如委托人也 同为专业投资机构，理应知晓受托人不得作出保 底或刚兑承诺，则更加无法回避自身存在过错。 二是受托人执行受托事务时在履行适当性义务方 面有无过错，需要结合营业信托纠纷的类型进行 判断。《九民会议纪要 》将营业信托纠纷分为事 务管理信托纠纷和主动管理信托纠纷两种类型。 在事务管理信托纠纷案件中，要以其实际构成的 法律关系确定其效力。在主动管理信托纠纷案件 中，应当重点审查受托人是否恪尽职守，履行了 谨慎、有效管理等法定或者约定义务。另外，如委 托人为金融消费者，从《九民会议纪要》第七十三 至七十八条规定可以看出，对金融消费者会予以 倾斜保护。
( 三 ) 损失的确定
刚兑无效后并不意味着受托人无须承担责任，对于各方责任的承担，根据相关规定，民事 法律行为无效，行为人因该行为取得的财产，应 当予以返还。另外，过错方应当对损失承担与其 过错相应的责任。受托人承担赔偿责任以损失的 确定为前提，这是法院审理的焦点内容之一。对 于已发生损失的情形，司法实践中一般认可投资 者的损失包括本金及利息，根据《九民会议纪 要 》第七十七条的规定，利息按照中国人民银行发布的同期同类存款基准利率计算。相关司法判 例也对此予以印证，新疆高院作出的 (2020) 新民 终 114 号、119 号民事判决依据原《民法总则 》第 一百五十七条的规定，支持了信托计划本金以及银 行同期利息。
对于尚未清算的资管产品，受托人通常主张 资管产品未经清算，投资损失不能确定，多数法 院认可该观点，认为在清算完毕前，投资者的损 失尚不能确定，从而驳回投资人的诉讼请求。如 湖南高院作出的 (2020) 湘民终 1598 号民事判决 认为涉案资金信托期限未到期，双方应继续履行 《 信托合同》项下的权利和义务。待履行期限届满 后，案涉财务公司可依法另行主张其损失。河北 高院作出的 (2020) 冀民终 753 号民事判决认为需 待涉案信托合同清算后再行起诉解决。但也有部 分法院突破该观点，认为未经清算也可以认定损 失，推定投资者损失已经发生，该种观点为兼顾 投资人与受托人的合法权益，避免让投资人陷入 无休止的等待中，有助于遏制受托人的违约行为。
四 、结语
《 九民会议纪要 》再次强调了信托业务本质是 “ 受人之托，代人理财 ”，应遵循“ 卖者尽责，买 者自负 ”的原则。《九民会议纪要 》中直接认定无 论是以任何方式约定保底或刚兑条款均无效，可见最高人民法院对于打破刚性兑付态度明确，旗帜鲜明。打破刚性兑付的价值在于促使信托资产管理回归信托本源，防止风险累积在信托机构并进而造成金融性风险，这是维护金融市场秩序的 必然选择。但司法实践中在认定是否构成刚性兑 付以及各方当事人过错时，尚需运用穿透性审判思维认清案涉法律关系的实质，综合考量案涉交 易结构的主导者和受益者、信托公司是否具有多 重身份、信托资金的最终流向、当事人的缔约目的和信赖利益等因素，平衡委托人与受托人的合法利益。
参考文献
[1] 朱大明.论信托投资产品刚性兑付的法律规制[J].法学，2019(4)：42-51.
[2] 王玥.认真对待“刚性兑付” —— 资管新规与“刚性兑付”效力认定的裁判思维[J].经济法论坛， 2019.22(1)：84-97.
[3] 徐子良.委托理财案件法律适用难点辨析—— 以保底条款负外部性分析及其无效后果处理为重点 [J].法律适用，2011(1)：53-61.
[4] 李文胜.金融性委托理财合同的效力认定[J].法学杂志，2006(3)：139-141.
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